經(jīng)歷了11月中旬的理財(cái)產(chǎn)品、債券基金“贖回潮”，債市在降準(zhǔn)預(yù)期下持續(xù)企穩(wěn)，本周理財(cái)產(chǎn)品凈值小幅修復(fù)。

然而，不確定性始終存在。降準(zhǔn)落地后對(duì)債市的效果卻不敵寬地產(chǎn)預(yù)期，長(zhǎng)債大幅走熊，長(zhǎng)債利率抬升至2.83%。“降準(zhǔn)對(duì)債市的利好可能已經(jīng)有所兌現(xiàn)，寬信用預(yù)期下，‘債牛’還是比較難。”某股份行下屬理財(cái)子公司（下稱“理財(cái)子”）的投資經(jīng)理對(duì)記者表示。

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理財(cái)產(chǎn)品凈值小幅回升

債市大幅拋售始于11月14日。10年期國(guó)債活躍券220019收益率從2.70%左右上升至2.8525%附近，接近年內(nèi)高點(diǎn)；1年期國(guó)債收益率更是從1.86%上升至2.07%，升幅超過(guò)20BP。銀行理財(cái)大面積“破凈”一度占據(jù)頭條。流動(dòng)性趨緊推動(dòng)同業(yè)存單利率快速上行，同時(shí)觸發(fā)貨幣市場(chǎng)基金大規(guī)模贖回，進(jìn)一步加劇同業(yè)存單上行壓力。疊加地產(chǎn)和疫情政策調(diào)整，債券利率整體上行，并觸發(fā)負(fù)反饋機(jī)制。

不過(guò)，本周以來(lái)情況有所緩和，波動(dòng)明顯下降，各期限債券到期收益率企穩(wěn)并呈下行趨勢(shì)。相較11月14日至11月18日當(dāng)周，本周10年期國(guó)債到期收益率基本持平，一年期同業(yè)存單(AAA)到期收益率下行11BP，大部分固收類理財(cái)?shù)膬糁狄阎鼗厣闲熊壍馈?/p>

11月17日，央行公開市場(chǎng)操作加量，開展1320億元7天期逆回購(gòu)操作，凈投放資金1230億元，上周累計(jì)投放2180億元，呵護(hù)流動(dòng)性意圖明顯；11月23日，國(guó)常會(huì)表述提及降準(zhǔn)，利率繼續(xù)下行，10年期國(guó)債到期收益率較前一交易日下行7BP；11月24日，短端繼續(xù)下行1~7BP，長(zhǎng)端小幅回調(diào)2~4BP；本周五收盤后，央行正式宣布12月5日降低存款準(zhǔn)備金率0.25個(gè)百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)），釋放長(zhǎng)期資金5000億元。

記者也發(fā)現(xiàn)，已有不少銀行個(gè)人現(xiàn)金部門人士在朋友圈發(fā)帖安撫投資者情緒，稱理財(cái)產(chǎn)品凈值有所回升。例如，相較于11月18日，截至23日，某股份行理財(cái)子的一年期定開產(chǎn)品的回升幅度超7BP，半年期定開產(chǎn)品凈值的回升幅度近3.32BP，3個(gè)月定開產(chǎn)品凈值的回升幅度近4BP。

“這次降準(zhǔn)在市場(chǎng)的預(yù)料之中，但比市場(chǎng)預(yù)期晚了兩周。降準(zhǔn)在一定意義上是針對(duì)目前較為緊張的資金面，降準(zhǔn)釋放5000億元后，資金面緊張狀況將會(huì)緩解，債券收益率也將會(huì)逐漸下行，資金緊張導(dǎo)致的債市壓力和理財(cái)產(chǎn)品贖回將告一段落。”中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀告訴記者。

不過(guò)，此前債市跌速較快且幅度較大，目前的凈值修復(fù)水平仍遠(yuǎn)不足以彌補(bǔ)此前的跌幅。第一財(cái)經(jīng)當(dāng)時(shí)報(bào)道，由于三季度時(shí)市場(chǎng)資金面寬松，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)減少，“資產(chǎn)荒”的氣味漸濃，早前機(jī)構(gòu)最喜歡買入的就是銀行二級(jí)資本債。“然而在11月14日當(dāng)周，銀行二級(jí)資本債收益率跳升了大幾十個(gè)BP，債基凈值回撤慘不忍睹。”某資管機(jī)構(gòu)的債券投資經(jīng)理對(duì)記者表示。

債市對(duì)利多消息鈍化

盡管債市拋售潮緩和，但是就從本周的市場(chǎng)表現(xiàn)看，債市出現(xiàn)對(duì)利多消息鈍化的跡象。

“上周債市交易主線主要集中在降準(zhǔn)預(yù)期兌現(xiàn)和寬地產(chǎn)、寬信用預(yù)期上，而全國(guó)散點(diǎn)疫情發(fā)展態(tài)勢(shì)對(duì)于債市的影響相對(duì)有限，長(zhǎng)債利率呈現(xiàn)對(duì)基本面利空敏感，對(duì)政策面、基本面利多鈍化的局面。另一方面，資金利率企穩(wěn)回落，短期上流動(dòng)性環(huán)境較好。往后看，寬信用、寬地產(chǎn)預(yù)期進(jìn)一步發(fā)酵下長(zhǎng)債中樞抬升進(jìn)程或仍將持續(xù)。”中信證券FICC首席分析師明明表示。

本周周一，利空接續(xù)利好，長(zhǎng)債利率下行后回升，收于2.82%；周二，寬地產(chǎn)預(yù)期再發(fā)酵，長(zhǎng)債利率小幅回升，收于2.83%；隨后的周三，寬貨幣回歸，債市全面走牛，長(zhǎng)債利率收于2.79%；到了周四，寬地產(chǎn)預(yù)期對(duì)沖降準(zhǔn)利好，長(zhǎng)債利率小幅下行，收于2.81%；周五降準(zhǔn)公告落地不敵寬地產(chǎn)預(yù)期，長(zhǎng)債大幅走熊，收于2.83%附近。

明明認(rèn)為，對(duì)債市而言，基本面偏弱現(xiàn)狀的利好無(wú)法抗衡長(zhǎng)期改善預(yù)期下的利空。當(dāng)下的基本面環(huán)境理論上利好債市，但上周長(zhǎng)債利率走勢(shì)并沒(méi)有反映出利好。究其原因，市場(chǎng)仍相信在防疫優(yōu)化措施全面落實(shí)的背景下，明年我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面將迎來(lái)實(shí)質(zhì)上的觸底回升，債市長(zhǎng)期走熊的邏輯沒(méi)有扭轉(zhuǎn)。

在降準(zhǔn)預(yù)期兌現(xiàn)后，資金面短期不緊張，但機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為仍需關(guān)注年末時(shí)點(diǎn)的收緊壓力。上周，DR007回落至1.7%附近，DR001一度回落至1%以下。理財(cái)贖回潮后投資者短期內(nèi)沒(méi)有再次進(jìn)行投資，大量資金淤積在存款市場(chǎng)，前期資金面波動(dòng)原因主要來(lái)自供給端（同業(yè)存單大量發(fā)行等）。

“考慮到年末資金面季節(jié)性收緊壓力較大，0.25個(gè)百分點(diǎn)的降準(zhǔn)幅度或無(wú)法完全實(shí)現(xiàn)對(duì)沖，仍需警惕資金利率脈沖上行的壓力。”明明稱。

后續(xù)市場(chǎng)走勢(shì)仍存在不確定性。瑞銀證券中國(guó)利率策略分析師夏愔愔此前對(duì)記者提及，如果全球經(jīng)濟(jì)更大幅度放緩，中國(guó)央行仍可能下調(diào)政策利率，DR007可能在明年上半年回落至1.4%左右，這意味著10年期國(guó)債收益率或降至2.5%以下；但如果全球和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)好于基準(zhǔn)情形，國(guó)內(nèi)政策寬松可能會(huì)退出，DR007可能會(huì)更快升至2.0%，10年期國(guó)債收益率可能會(huì)升至3.3%以上。就目前而言，瑞銀更傾向于后一種情景。

現(xiàn)金管理類產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)凸顯

隨著理財(cái)產(chǎn)品全面凈值化，加上此前作為理財(cái)產(chǎn)品收益“安全墊”的非標(biāo)資產(chǎn)壓降，理財(cái)產(chǎn)品可謂越發(fā)“公募基金化”，這使得理財(cái)客群需要的“穩(wěn)穩(wěn)的收益”預(yù)期松動(dòng)。疊加目前債市預(yù)期不穩(wěn)，更為穩(wěn)健的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品開始脫穎而出。

目前，在理財(cái)產(chǎn)品的投資標(biāo)的中，固定收益產(chǎn)品占絕對(duì)主流，占比94.83%；混合類產(chǎn)品占比4%；權(quán)益類產(chǎn)品占比0.82%；商品及金融衍生品類占比0.36%。同時(shí)，由于現(xiàn)金管理類產(chǎn)品被允許采取攤余成本法計(jì)價(jià)，類似公募基金的貨幣基金，因而凈值并不會(huì)像其他采取市值法計(jì)價(jià)的理財(cái)產(chǎn)品那樣每日大幅波動(dòng)，凈值曲線較為平滑。據(jù)測(cè)算，11月1日至11月18日，理財(cái)公司發(fā)行的現(xiàn)金類產(chǎn)品平均7日年化為2.118%，受同業(yè)存單利率上行及產(chǎn)品整改影響，整體收益有所下降但幅度較小。

從收益率排行來(lái)看，排名前十的產(chǎn)品收益在2.43%~2.62%區(qū)間。從資產(chǎn)配置策略來(lái)看，以某大型城商行下屬理財(cái)子的現(xiàn)金管理類產(chǎn)品為例，三季度，該產(chǎn)品選擇以同業(yè)存單、利率債和回購(gòu)為主，同時(shí)篩選優(yōu)質(zhì)AAA級(jí)短期信用債。

“未來(lái)，從理財(cái)產(chǎn)品撤出的資金會(huì)不會(huì)進(jìn)入股市，這很難說(shuō)，畢竟股民這些年確實(shí)沒(méi)有從股市獲得良好的回報(bào)。理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)加大讓投資者厭惡，這只會(huì)讓投資者選擇波動(dòng)性更小的貨幣產(chǎn)品或類貨幣產(chǎn)品。”吳照銀告訴記者。

值得注意的是，“現(xiàn)金新規(guī)”過(guò)渡期即將結(jié)束，各家理財(cái)子的現(xiàn)金類產(chǎn)品整改也在加速。近兩周來(lái)，據(jù)記者觀察，多家理財(cái)子對(duì)理財(cái)產(chǎn)品申購(gòu)/贖回規(guī)則進(jìn)行調(diào)整，并對(duì)理財(cái)產(chǎn)品銷售文件進(jìn)行變更。例如，11月18日，江蘇銀行表示，渠道于工作日9:00~15:30開放贖回，贖回實(shí)時(shí)到賬，調(diào)整為普通贖回最快T+1到賬，快速贖回實(shí)時(shí)到賬，江蘇銀行渠道快速贖回每款產(chǎn)品每個(gè)自然日限額人民幣1萬(wàn)元，上述調(diào)整事項(xiàng)自11月28日生效。

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