重點推薦

(相關(guān)資料圖)

《固收|增量政策看什么？ PSL》

1、當(dāng)下內(nèi)外交困的關(guān)鍵點在于資產(chǎn)負(fù)債表衰退壓力與日俱增。市場期待增量政策的出臺，還有什么可以做的增量政策？ 2、基于目前資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)的現(xiàn)實約束，同時部分地方政府財政收入有所承壓， PSL 這一結(jié)構(gòu)性金融工具再度運用的可能性在上升。 3、參考?xì)v史， PSL 在修復(fù)居民資產(chǎn)負(fù)債表、扭轉(zhuǎn)地產(chǎn)周期、改善政府財政約束方面發(fā)揮過重要作用，是一項一舉多得的好工具。對比 2022 年， 9-11 月 PSL 加大投放， 12 月至今，PSL 縮量，基本對應(yīng)債市調(diào)整和利率下行兩個階段，所以增量政策有還是沒有，怎么運用，對于債市還是會有較大的影響，建議關(guān)注 PSL 以及土儲專項債的可能性。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)走勢不確定性，貨幣財政政策不確定性，市場走勢不確定性。

《電新|比亞迪：守正出奇，未來看高端化+出海演繹》

當(dāng)前時點，市場對于比亞迪在國內(nèi)市占率接近天花板、下一階段的成長點在哪里不明晰，同時擔(dān)憂基礎(chǔ)盤不斷價格內(nèi)卷，市場份額及盈利能力可能下降。我們認(rèn)為： 1）比亞迪在 30 萬以下的基礎(chǔ)盤已經(jīng)超越合資，全生命周期成本優(yōu)勢領(lǐng)先（來自于三電自研、供應(yīng)鏈垂直整合、規(guī)模效應(yīng)等），不懼價格競爭。在混動市場，而其他自主混動車型尚未證明自己在經(jīng)濟(jì)性上能夠超越油車，尚不能對比亞迪構(gòu)成實質(zhì)性的沖擊。而展望未來成長性的兩個重要看點： 2）高端化，受益于中國車市高知優(yōu)質(zhì)中年用戶的比例提升，騰勢品牌在電車時代用核心技術(shù)重新定義豪華，有望打破高端市場外資品牌的壟斷（ 30-50 萬元 SUV 約 40%以上份額來自于 BBA）。 3）出海，憑借品牌力、技術(shù)力、經(jīng)濟(jì)性的優(yōu)勢，在東南亞、澳洲、美洲等地逐步打開低滲透率、格局好的長尾市場，在海運費、碳酸鋰價格回落下，實現(xiàn)更高的單車?yán)麧櫋?/p>

風(fēng)險提示：新能源車需求下滑及價格戰(zhàn)風(fēng)險、出口地區(qū)政策變化超預(yù)期、出口地區(qū)貿(mào)易保護(hù)壁壘加大風(fēng)險、原材料價格大幅上漲、測算存在主觀性，僅供參考。

《能源開采|PV10 看三桶油估值》

1、 PV10 是美國證監(jiān)會 SEC 儲量價值評估方法，是一種油氣公司專用的凈現(xiàn)值法。通過 PV10 估值比較分析，我們認(rèn)為：在 PV10 模型體系下，中國石油、中國海油 PV10 估值指標(biāo)，與美國兩家公司（埃克森美孚和雪佛龍）接近，顯著好于歐洲公司，而單位儲量市值存在低估。 2、 PV10模型以外的因素，存在改善空間，并隨著時間逐漸納入模型：一是定價市場化，尤其是天然氣定價市場化方向，將有利于 PV10 進(jìn)一步提升；二是潛在儲量，不在模型中，但對公司未來成長性或穩(wěn)產(chǎn)能力非常重要，中國油公司好于國際油公司。三是利率環(huán)境：中國處于降息周期，海外處于加息周期。因此我們認(rèn)為 PV10 對當(dāng)前中國油公司的估值刻畫是相對偏低估的。重點推薦：中國海油（ H）、中國石油（ A）、中國石化（ A）。

風(fēng)險提示：國際油公司股價大跌的風(fēng)險；成品油消費稅放松的風(fēng)險；天然氣價改滯后以及天然氣實現(xiàn)價格下跌的風(fēng)險；中國石油、中國石化降本不及預(yù)期的風(fēng)險； PV10 模型評估結(jié)果或存在高估或低估的風(fēng)險。

買方觀點

客戶認(rèn)為市場和經(jīng)濟(jì)或都應(yīng)該已經(jīng)度過了最糟糕階段，應(yīng)該逐漸積極起來。在市場成交量起來之前還是需要更注重結(jié)構(gòu)性配置。當(dāng)下重點關(guān)注和擁抱人工智能 ai 浪潮，具體看好包括算力相關(guān)細(xì)分，大模型以及游戲應(yīng)用，機(jī)器人等板塊。關(guān)注周期底部的半導(dǎo)體板塊，尤其包括存儲， soc 等方向。同時也會持續(xù)關(guān)注底部的新能源，大消費等行業(yè)的邊際變化情況。

晨會焦點

《環(huán)保公用|周觀點：煤價快速下行，看好火電盈利持續(xù)修復(fù)》

1、當(dāng)前煤價已基本反映 Q2 成本，火電盈利能力環(huán)比改善可期。 2023 年

3 月至 5 月末秦皇島 5500 混煤平倉價均值為 1039 元/噸，較 2022 年 12月至 2023 年 2 月均值下降了 159 元/噸。因而我們認(rèn)為，二季度火電盈利能力環(huán)比仍有望進(jìn)一步改善。 2、高電量疊加煤價有望處于較低水平，Q3 火電盈利有望進(jìn)一步改善。我們認(rèn)為，三季度火電盈利有望進(jìn)一步改善。盈利能力方面，當(dāng)前煤價已基本反映 Q2 成本，火電盈利能力環(huán)比改善可期；展望三季度，高電量疊加煤價有望處于較低水平，火電盈利有望進(jìn)一步改善。此外，當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)較弱，電力板塊表現(xiàn)出較強(qiáng)的防御和逆周期屬性。具體標(biāo)的方面，建議關(guān)注港股標(biāo)的【華潤電力 H】【中國電力H】【華能國際 H】【華電國際 H】， A 股標(biāo)的【浙能電力】【皖能電力】【申能電力】【京能電力】【粵電力】【寶新能源】。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行，政策推進(jìn)不及預(yù)期，用電需求不及預(yù)期，裝機(jī)增長不及預(yù)期，電價下調(diào)的風(fēng)險，煤價上漲風(fēng)險等。

《交運|嘉友國際（ 603871）公司深度：三國布局已現(xiàn)，跨境物流領(lǐng)軍者再啟航》

1、公司：陸鎖國跨境綜合物流領(lǐng)先企業(yè)。中蒙市場是公司在陸鎖國家開展跨境綜合物流業(yè)務(wù)的發(fā)源地，在夯實傳統(tǒng)跨境綜合物流業(yè)務(wù)的同時，公司針對蒙古國主焦煤業(yè)務(wù)開展物貿(mào)一體化的供應(yīng)鏈貿(mào)易業(yè)務(wù)。 2、中蒙模式：卡位核心物流節(jié)點，業(yè)務(wù)量有望持續(xù)提升。在跨境綜合物流行業(yè)中，公司將運輸?shù)葮I(yè)務(wù)委托外包，而將自有資源集中于關(guān)鍵口岸保稅倉等重資產(chǎn)布局，輕重結(jié)合構(gòu)筑業(yè)務(wù)核心優(yōu)勢。我們預(yù)計 2023-2025 年嘉友國際收入分別為 63.73/76.22/97.19 億元，同比增長 32%/20%/28%；歸母凈利潤8.84/11.89/15.72 億元，同比增長 30%/35%/32%；對應(yīng) EPS 分別為 1.77、2.38、 3.14 元/股， PE 分別為 12.28x、 9.13x、 6.90x。參考可比公司估值，我們給予公司 23 年 20 倍的 PE 估值，對應(yīng)股價為 35.34 元/股，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動的風(fēng)險；匯兌風(fēng)險；大客戶流失風(fēng)險；測算具有主觀性。

《海外|京東集團(tuán)（ 9618.HK）：根之茂者其實遂，膏之沃者其光曄》核心觀點一：中國電商行業(yè)進(jìn)入存量競爭，京東以一體化供應(yīng)鏈高筑護(hù)城河，領(lǐng)跑中國零售及互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。截至 2022 年三季度末，京東零售已連續(xù) 7 個季度取得第三方商家數(shù)量 20%以上的同比增長。 2022 年第四季度，京東零售實現(xiàn)收入 2589 億元，較去年同期同比提升 3.6%。核心觀點二：用戶運營能力+品類持續(xù)擴(kuò)張驅(qū)動公司業(yè)績向好。隨著公司「百億補(bǔ)貼」等策略的不斷推進(jìn)，平臺下沉市場用戶滲透率有望進(jìn)一步提升；同時，深耕付費會員的用戶價值，提高客單價和購物頻次也有望驅(qū)動零售業(yè)務(wù)的增長。核心觀點三：國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)向好，毛利率有望企穩(wěn)回升，費用率或?qū)⒊掷m(xù)優(yōu)化。我們預(yù)計，京東 2023-2025 年收入分別為 11,080/12,991/14,669億元，同比增長 5.9%/17.3%/12.9%。我們預(yù)計京東 2023-2025 年毛利率分別為 14.8%/15.2%/15.7%，京東 2023-2025 年歸屬股東凈利潤（ Non-GAAP）分別為 287/466/563 億元，同比增長 0.3%/62.4%/20.8%。我們給予 2023年 18.3xPE，目標(biāo)價為 187 港元，維持“買入”評級。

風(fēng)險提示： 1、政策監(jiān)管風(fēng)險， 2、電商行業(yè)競爭加劇， 3、新業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期， 4、海外上市監(jiān)管政策風(fēng)險， 5、預(yù)測具有一定主觀性，僅供參考。

《海外|寶尊電商-W（ 09991）：鞏固全渠道運營優(yōu)勢，積極轉(zhuǎn)型品牌管理》公司圍繞品牌商推出經(jīng)銷、服務(wù)費和寄售三種商業(yè)模式，多層級服務(wù)滿足客戶需求；經(jīng)銷業(yè)務(wù)收入/GMV 保持在 0.89 的中樞，商業(yè)化能力相對穩(wěn)定，非經(jīng)銷業(yè)務(wù)有小幅下降。 1）經(jīng)銷模式： 2022 經(jīng)銷 GMV 占比 3.52%。經(jīng)銷品類結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，重點品類近年來由小家電向服飾與配件品類過渡。 2）非經(jīng)銷模式： 2022 非經(jīng)銷 GMV 占比 96.48%。全渠道細(xì)分結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，網(wǎng)店運營、數(shù)字營銷、客戶服務(wù)、倉儲配送及 IT 維護(hù)服務(wù)各部分收入比例穩(wěn)定；關(guān)注優(yōu)化全渠道布局， 2021 年非天貓渠道 GMV 占比增加5pct 達(dá) 30.7%，逐步減少對單一渠道的依賴性。我們預(yù)計公司 2023-2025年營收分別為 90.1/95.6/100.7 億元，對應(yīng)同比增速為 7.22%/6.12%/5.32%，2023-2025 年調(diào)整后凈利潤為-0.70/1.94/4.24 億元， 2024 年實現(xiàn)扭虧為盈， 2025 年同比增速達(dá) 118.44%。根據(jù)可比公司目前的情況和 PE 估值，給予公司 2024 年目標(biāo) 11.8 倍 PE，港股目標(biāo)價為 14.28HKD$。

風(fēng)險提示：品牌合作伙伴需求下降風(fēng)險，渠道波動風(fēng)險，投資新業(yè)務(wù)未達(dá)預(yù)期風(fēng)險，業(yè)績不達(dá)預(yù)期風(fēng)險，跨市場估值相關(guān)風(fēng)險

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