如果說開場劉北先生的主題演講，主要是從發(fā)行人的角度分享債務(wù)管理與重組的技巧與工具。那么，在圓桌討論環(huán)節(jié)，五位專家則重點(diǎn)從投資者角度分享他們的投資策略、市場展望與觀點(diǎn)。

以下內(nèi)容根據(jù) “中資美元債債務(wù)重組與超高收益?zhèn)顿Y” 網(wǎng)絡(luò)研討會圓桌討論環(huán)節(jié)內(nèi)容整理而成。圓桌嘉賓為：CQS的陳奕愷先生、鐘港資本的劉北先生、嘉吉(Cargill)的沈陸淼女士、凱易律師事務(wù)所(Kirkland & Ellis)的唐聞晨女士和BFAM的吳公樑先生。

雖然具有多年的經(jīng)驗(yàn)，但因?yàn)榻Y(jié)構(gòu)性次級(structural subordination)、債券結(jié)構(gòu)的效用(如Keepwell結(jié)構(gòu)的債務(wù)認(rèn)定)、過往案例的缺失、境內(nèi)外法律法規(guī)的差異等等，幾位投資人嘉賓(陳奕愷先生、沈陸淼女士和吳公樑先生)對于中資美元債，特別是超高收益中資美元債的投資還是相當(dāng)謹(jǐn)慎。

沈陸淼女士認(rèn)為中資美元債是牛市投資品種(bull market trade)，特別是，根據(jù)過往經(jīng)驗(yàn)，在經(jīng)過壓力后，中資美元債市的兌付往往呈現(xiàn)兩極化：要么全額兌付，要么兌付比例非常低，投資人應(yīng)該持有謹(jǐn)慎的態(tài)度。

為了避免面對兩極化兌付的困境，在擇券時一定要仔細(xì)評估公司的償付能力和償付意愿。投資者需要下功夫研究公司的基本面，沈陸淼女士分享道，之前為了搞清楚一家地產(chǎn)公司的真實(shí)資產(chǎn)狀況，她跑遍了這家公司所有的項(xiàng)目，去計算它的NAV。只有這樣才能分辨出哪些公司是被市場錯殺的、哪些公司是基本面有問題的。這種分析是投資的大前提。

除了在微觀上對公司的分析外，投資者對宏觀周期的判斷也很重要。在一些周期性行業(yè)(比如大宗商品、鋼鐵、地產(chǎn)等)的周期底部，有的龍頭公司因?yàn)橥獠吭驅(qū)е吕Ь常藭r卻恰恰是非常值得考慮投資的機(jī)會，因?yàn)橹芷谶^后，這些公司的資產(chǎn)價格通常都會大幅反彈。

隨后吳公樑先生分享佳兆業(yè)重組案例的時候，也特別提到了佳兆業(yè)重組過程中，其深圳資產(chǎn)的大幅升值，大大緩解了整個重組過程中碰到的各種糾結(jié)與矛盾。

尋找因外部原因被市場錯殺的公司，避免基本面薄弱甚至財務(wù)造假的公司，是超高收益?zhèn)顿Y的第一步。除此之外，公司的償付意愿也是非常重要的考量點(diǎn)。在印度和東南亞常有一些公司，有償付能力卻缺少償付意愿。而償付意愿的核心在于公司大股東的利益是否與債權(quán)人利益一致。債務(wù)重組時，債權(quán)人如果無法和大股東在大格局上達(dá)成雙贏，重組案子就會很難推進(jìn)。沈女士就此分享了正反兩個例子。當(dāng)大股東與債權(quán)人對立時，重組時間可以長達(dá)多年而沒有任何進(jìn)展;而當(dāng)大股東利益與債權(quán)人利益一致、快速解決債務(wù)問題符合大股東利益時，重組的推進(jìn)迅速且有效，十分有利于債權(quán)人。

雖然結(jié)構(gòu)性次級導(dǎo)致手里的權(quán)力不多，但投資者應(yīng)該清楚自己手里的子彈，打什么牌、怎么打，應(yīng)該有規(guī)劃。投資者什么時候激進(jìn)，什么時候保守，對公司重組的走向都有直接的影響。沈陸淼女士，在她所參與的一個案例中，他們下了很大的力氣，并聘請了專業(yè)的律所，成功引入了Trustee，實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)進(jìn)入拍賣的程序，通過拍賣資產(chǎn)還債，對于他們來說，得到了一個最好的結(jié)果。當(dāng)然，這種處理不利于Junior creditor，沈陸淼女士指出，經(jīng)常在債務(wù)重組中，不光是股東與債權(quán)人的談判博弈，不同等級債權(quán)人之間也有對抗與合作。怎么樣最大化利用法律與權(quán)利，保護(hù)自己的利益，是超高收益?zhèn)顿Y者人所應(yīng)該掌握的。

標(biāo)簽： 美元債投資實(shí)踐