每年兩會，預算報告是僅次于政府工作報告的市場熱點。但是預算報告由于專業性較強、“四本賬”之間勾稽關系較復雜、預算草案和實際執行往往出入較大等原因，市場解讀時容易出現較大分歧。

(相關資料圖)

今年預算草案中最關鍵的兩大指標——“赤字率3%”“新增專項債額度3.8萬億元”，與我們去年底財政政策展望報告中的預測一致。為了更好地理解“加力提效”的政策導向，我們對預算草案中關鍵指標進行測算分析，總結出代表性的7張圖表，供投資者參考。

1、實際赤字率小幅下降

考慮到經濟復蘇基礎不穩固，財政平衡壓力較大，包括結存利潤上繳，存量資金使用空間已經大幅下降，按照“加力”的要求，在去年2.8%的基礎上上調赤字率并不意外。但是，參考歷史經驗，預算赤字率突破3%仍有較大約束。一方面多年以來財政實踐中3%已經成為控制財政風險、金融風險的必要指標，也是直接影響社會預期的重要前瞻指引，守住3%的紅線，在防范化解債務風險背景下，是一個合理和必要的紀律約束。另一方面，如果考慮到調入資金和結轉結余資金的使用，實際赤字率一般明顯高于預算赤字率。

今年預算實際赤字率預計為4.5%。根據2023年預算草案，將赤字規模38800億元加上調入資金及使用結轉結余19030億元，合計57830億元作為一般公共預算實際赤字，再除以2023年GDP規模的預測值，可以測算出今年的實際赤字率（具體執行過程中可能有出入）。相比于去年的4.7%，今年的4.5%雖然略有下降，但仍處于2015年以來的較高水平，一定程度上反映積極財政的力度要求。

2、缺口彌補：中央加杠桿和利潤結轉是關鍵

實際預算收支缺口57830億元，主要通過以下幾個方式彌補：

一是今年預算赤字安排38800億元。相比2022年增加5100億元，不過地方新增一般債規模不變，增量完全來自國債發行。在防范化解地方債務風險的背景下，中央加杠桿的必要性上升。

二是從中央政府性基金預算、中央國有資本經營預算調入5750億元。這一規模僅次于去年，主要是2022年特定國有金融機構和專營機構上繳利潤規模最終達到18100億元，有7100億元未使用部分結轉至今年，其中5000億元可以用于彌補一般公共預算缺口。

三是地方財政調入資金及使用結轉結余11780億元，和去年基本持平?？紤]到2022年地方結余資金消耗較多，今年可能主要依賴政府性基金預算中賣地收入凈收益的騰挪。

3、宏觀稅負率回升支撐稅收改善

2022年全年新增減稅降費及退稅緩稅緩費超4.2萬億元，宏觀稅負大幅降至13.8%，因此全年稅收收入同比下降3.5%。今年預算草案明確提出穩定宏觀稅負的要求，預計稅費優惠政策逐漸優化完善，疊加經濟復蘇驅動的影響，預算草案中一般公共預算收入目標增速回升至6.7%。假設其中稅收收入占比和2020、2021年平均值相同，對應的宏觀稅負率預計上升至14.3%。

4、財政余糧不足，騰挪空間有限

存量資金使用一直是影響財政支出邊際變化的重要因素，由于預算收支信息披露不夠完善，財政存量資金處于“黑箱”狀態，我們只能根據部分公開數據進行推算。中央財政中，存量資金的主要存在形式是中央預算穩定調節基金，設立于2006年，每年預算報告都會披露該科目使用、補充和余額變動情況。地方財政中，結轉結余資金當年不列預算支出，在以后年度實際使用時再列預算支出，同時官方僅披露過2014~2017年末的存量規模，因此只能估算。

基于此前報告《盤活存量資金，空間多大》介紹的方法，我們測算出2022年末地方結余資金可能不足1000億元，即使考慮到今年預算執行過程中的新增盤活量，最終能夠用于補充一般公共預算支出的規模預計不超過4000億元。去年疫情反復和地產下行等因素沖擊下，地方政府財政收支壓力不言而喻。

當然，如果加上2352億元中央預算穩定調節基金，以及7000億元結轉今年的上繳利潤，全國層面財政余糧仍有近萬億元，將成為今年實際赤字率維持高位的重要支撐。

5、支出增速小幅回落

相比于赤字率的測算，財政支出增速也是衡量財政力度的重要維度。按照預算草案安排，今年一般公共預算支出增速預計為5.6%，較去年下降0.5個百分點。相應的，廣義預算支出增速為3.1%，和去年3.4%差別不大。當然，年末預算執行結果對應的增速可能出現明顯偏差，不過根據預算草案的測算值一定程度上能夠體現政策態度。

廣義預算支出增速回落與“加力”的提法并不矛盾，因為今年政策發力關鍵在于“優化組合財政赤字、專項債、貼息等工具”，最終目的是“保持必要的支出強度”，而非盲目追求支出增速的提升，這也和政府工作報告設定5%GDP增速目標背后的政策意圖相符。

從資金增量看，盡管赤字率適當提高、新增專項債限額增加1500億元，但土地財政承壓背景下地方賣地收入增長乏力成為廣義支出擴張的最大拖累?？傮w來看，今年“兩本賬”對于基建項目的資金支持力度相比去年難有明顯提高。不過，考慮到去年政策性開發性金融工具政策效果的持續釋放，以及今年可能繼續加碼工具投放，基建投資增速仍有望維持高位。

6、預算資金投向繼續分化

按照“提效”的要求，2023年預算草案提出持續優化財政支出結構，圍繞推動高質量發展，積極支持科技攻關、鄉村振興、區域重大戰略、教育、基本民生、綠色發展等重點領域。從15個主要支出分項占比看，排名靠前的主要是教育（15.3%）、社保就業（14.3%）、衛生健康（8.8%）和農林水事務（8.6%）等?？v向對比看，由于教育科技等支出較為剛性，醫療養老等民生相關支出負擔不斷增加，只能被迫縮減基建等資本性開支。

（作者系中泰證券分析師）

第一財經獲授權轉載自微信公眾號“lixunlei0722”。

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