4月18日，萬眾矚目的中國一季度GDP數據即將發布。

回顧3月的經濟數據，3月CPI同比降至1%以下，PPl同比降幅進一步擴大，反映國內有效需求不足，市場“通縮” 焦慮升溫；同期我國出口逆勢高增，大超預期，帶動經濟修復預期增強；金融數據再次好于預期，居民中長期信貸回暖；一季度貨幣政策例會對經濟形勢的判斷是“國內經濟呈現恢復向好態勢”，不強調三重壓力，顯示對經濟修復符合預期。

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接受第一財經記者采訪的經濟學家認為，高信貸增速和超預期的貿易順差預示著一季度和全年GDP或超預期。早前彭博的共識預期在3.9%附近，而近期各大機構都提升了預測。渣打大中華區及北亞首席經濟學家丁爽對記者表示，“將一季度預測調整到增長4.9%。這樣的預測并非過度樂觀，在GDP基數很低的情況下，這是自然的反彈，基數效應可能被低估。”

基數效應或被低估

“在不發生全球性經濟金融危機的情況下，中國經濟今年會受益于防疫政策優化后生產生活回歸常態的內生動力，去年相對寬松宏觀政策的滯后效應以及低基數的拔高效應，實現全年5.5%以上甚至更高的增長率不足為奇。即使沒有報復性反彈，經濟指標的同比增長也會非常可觀。”丁爽告訴記者，全年GDP增速超過其預測值（5.8%）的可能性也在增加。

總體而言，去年消費增速接近0，部分機構預計2023年增速可達5%~6％；房地產投資預計增速為3％；制造業投資增速也有望維持在6%；由于歐美經濟體或陷入衰退，將影響出口需求，但GDP核算的是“凈出口”，凈出口下降可能并不明顯。因而，純從數字上來算一筆賬，5%~7%的GDP增速區間并非遙不可及。

從“三駕馬車”來看，渣打預計消費會低位反彈，成為今年GDP增長的主要動力，估計消費可以為GDP貢獻4.0~4.5個百分點。根據該機構測算，去年中國的個人儲蓄存款增加了18萬億元，其中超額儲蓄可能達到5萬億元（已剔除理財資金回表的影響），除了體現對未來收入缺乏信心的預防性儲蓄，可能有相當部分為防疫措施下的非自愿儲蓄。2021年的經驗表明，在防疫措施有所放松之后，儲蓄率會回調，為消費復蘇打開空間（并非報復性反彈），全年增長7%左右。

就投資來看，今年房地產對投資的拖累會減少，渣打還預計固定資產投資對GDP的貢獻大約為1.5個百分點。去年雖然制造業和基建投資保持強勁，但房地產投資收縮10%，房屋銷售、新開工和土地購置等先行指標下滑更快。今年，在保交樓和金融支持房地產一系列政策的支持下，近期住房價格趨于穩定，房屋銷售勢頭改善，前兩個月房地產投資同比負增長5.7%，收縮明顯緩解。

在多數機構的預測模型中，2023年凈出口對GDP增長的貢獻會有些微不足道。上周公布的3月數據顯示，出口大超預期。3月中國出口增速達14.8%，大幅好于市場預期的-5.1%；難得的是，同期韓國出口（-13.6%）、越南出口（-13.2%）仍然保持弱勢。分析師表示，較為合理的解釋之一是中國出口商趕工完成之前積壓的訂單。

ING銀行大中華區首席經濟學家彭藹嬈對記者表示，出口主要由電子零件和產品推動，為電子產品自2022年10月錄得收縮以來，首次出現反彈。3月出口大幅上升加上進口輕微回落使得3月中國貿易順差增至880億美元，而第一季度貿易順差為2047億美元，有望為第一季GDP帶來一定支持。

不過，中國的出口前景仍充滿一定挑戰。數據顯示，美國經濟有進一步放緩的跡象，未來幾個月中國出口增長料有所回落，但由于去年基數較低，未來一至兩個月出口有望增長或仍保持正值。

信貸脈沖是關鍵

經濟復蘇要關注“人民幣貸款”這一先行指標。根據央行公布的3月金融數據，無論是總量還是結構，社融和信貸數據均延續改善，“寬信用” 的方向已確定，有助于經濟企穩。

彭藹嬈提及，3月人民幣貸款從2月的18100億元增加到38900億元。包括人民幣貸款增加在內，所有信貸渠道都實現了非常強勁的增長，總額達53800億元； 一季度增加人民幣貸款10.7萬億元，信貸總量增加14.53萬億元。這表示一季度是一個信貸增長異常強勁的季度，大部分的增長需求來自基礎設施和企業投資。“進一步看，包括地方政府債券在內的政府債券凈發行量增加1.83萬億元。這意味著來自政府的信貸增長對第一季度總信貸增長的貢獻超過12.5%，并且還不包括用于基礎設施投資的銀行貸款。”

她對記者稱，3月如此強勁的貸款增加是比較異常的。因為大多數貸款通常是在前兩個月申請，貸款增加應該在1月和2月很強勁，在3月較疲軟。與往年相比，今年3月強勁的貸款增加可能會支持以后更多的投資。

“同時，數據顯示企業債券發行和股票市場IPO的信貸增長不太積極，這可能預示著市場對貸款的真正需求降低了，因為企業可以在不需要貸款時把貸款存回銀行。”

此外，目前居民和企業的儲蓄傾向仍偏強，暗示居民和企業信心不足，微觀主體活力有待提升。央行數據顯示，3月居民存款達29000億元，超過去年3月的23500億元。M1增速從上月的5.8%下降到本月的5.1%，說明經濟活力在下降，M1增速-M2增速繼續下降，說明存款難以轉化成實體經濟的流動性，經濟復蘇乏力。總體來看，經濟恢復的基礎仍不牢固，復蘇動能有待提升，所以市場也預計需求端政策可能仍會加碼。

降息與否仍存爭議

3月一系列的經濟數據和近期中小銀行密集下調存款利率加劇各界對存、貸款利率調降的猜測。

丁爽表示，“小銀行降存款利率是catch-up（補降）。CPI走低只是降息的條件之一，一季度和全年GDP增速可能超預期，利率水平已是歷史低位，這些不支持央行降息。”

目前貨幣政策已頗為寬松，控制宏觀杠桿的必要性仍存。同時銀行的加權平均貸款利率仍處于歷史低位，為房地產市場和整體經濟的復蘇提供支持。機構預計二季度經濟會繼續復蘇，GDP增速可能達到7%或更高。雖然加息條件不成熟，但降息窗口可能已經關閉。“今年政策的重點應該是在微觀層面通過改善市場準入、促進公平競爭和保護產權來提振企業家信心，推動民間創業投資，增加就業機會。”

不過目前，不乏機構仍認為貸款市場報價利率（LPR）仍有下調5BP~10BP的空間。

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